【機構看市】張裕轉型方向已定 2-3年內可以看到明顯效果

2019-06-28 作者:七娃   |   瀏覽(147)

張裕身上貼著許多牛股標簽:曾經A股市場的十倍股,處在未來還有十倍空間的千億果酒市場,集中度低、龍頭老大份額只有個位數,和行業第二品牌規模有量級的差異,占有上游近1/4的葡萄資源,唯一上規模的葡萄酒A股可選標的品牌!張裕,未來是否還是中國果酒老大引領行業發展,能否再續輝煌?

我們認為,張裕的之前失利來自于戰略資源投入方向與行業增長極間的錯位。具體說,就是行業增長極從高端向高性價比大眾餐酒轉移(因為進口、電商、反腐等原因),而在這個過程中,張裕卻把最多的資本投入、新品開發、渠道建設集中在高端如酒莊酒市場,導致了市場份額的下降和品牌話語權的削弱。主要表現在主流餐酒產品性價比競爭力不夠、渠道利潤空間不足,引發的渠道擴張銷售意愿減弱。

隨著張裕的品牌策略調整到位,資源逐漸向中低檔大眾餐酒市場轉移和側重:餐酒子品牌推出和新品的豐富、大流通渠道的梳理和細化,張裕將依托其精細的管理、強大的渠道、新疆巨大的高性價比葡萄基地資源、悠久的品牌影響力,重歸成長。這一過程正在推進,我們認為2-3年內可以看到明顯效果。

1、餐酒產品線梳理和投入。公司計劃梳理、優化餐酒產品線。年初的成都糖酒會上,張裕表示即將推出17個系列共50余款時尚葡萄酒新品,以滿足年輕消費者不同口味偏好的需求,8月公司正式推出醉詩仙品牌,首款產品定價在68元,價格帶覆蓋30-60元的大眾餐酒市場,大有做強餐酒系列之勢。我們認為,有貼近市場、性價比高的好產品,是張裕再次騰飛的基礎,也是邁出的第一步。

2、大流通渠道的梳理和扁平化。公司之前銷售體系大多依靠經銷商,近年來在縮減層級、貼近消費者、增加終端掌控力方面做了長足的努力:如,在大型商超推廣A類直供模式,壓縮層級增加渠道盈利空間,如,積極強化終端掌控和開發力度,將經銷商職能轉變為配送商,強化終端覆蓋和管理,如,在旗艦店建設上加大投入,建立以承包模式為主的張裕直營專賣網絡。這些都為渠道扁平打下基礎。我們認為,占比20%的直供半直供KA渠道、處于試探期的旗艦店渠道改革,都處在于張裕的增量渠道,而其核心利益所在的龐大的經銷商體系的產品結構調整、盈利水平的提升、銷售動力增強,是影響公司銷售恢復彈性、可持續性的核心和關鍵,也是大餐酒戰略得以執行效果的決定力量,我們期待經銷商體系活力的恢復。

我們認為:張裕現在的變革思路清晰——圍繞著餐酒增長點,醞釀新的突破:從品牌打造、產品性價比提升、渠道效率提升等諸多方面進行推進。雖然由于階段性的戰略調整,公司近三年增速還處于由負轉正、緩慢恢復階段,但長期來看,待其戰略調整完成,仍然將恢復較高的穩定成長性,具有長期投資價值。

公司2014-2016年的收入41.57億、42.58億、47.35億,EPS為1.56、1.62、1.86,盈利增速2%,4%,15%,考慮到張裕作為行業龍頭長期增長的穩定性,我們按照2015年的EPS,給予龍頭消費品公司20倍PE估值,給予公司目標價32.4元。首次覆蓋,給予“增持”評級。

催化劑:1、2014年渠道過剩存貨的消化,使得張裕銷售開始見底回升,出現估值修復行情,2、未來三年,市場都將觀察公司戰略改進的效果,公司新產品渠道和消費者的接受程度超預期、報表業績超預期增長、國家在上游種植方面的支持政策出臺或張裕對于上游種植成本和產品的優化,都將成為股價的催化劑,提升市場信心和公司估值水平。

風險提示:1、由于公司轉型的力度和投入不足,導致轉型的速度和效果不達預期;2、公司產品結構調整,性價比提升可能伴隨著毛利率的下降;3、公司在餐酒產品方面提升性價比的努力由于涉及上游種植業,可能因為產業鏈條過長,導致進度較慢,影響餐酒產品的性價比,從而在和進口產品競爭方面競爭力的不確定;3、公司在酒莊和工業園方面的建設需要大量的固定資產投入,對現金需求大,現金需求和財務費用存在不確定性;4、董事長近70歲,未來三年可能面臨領導班子更迭對戰略決策變化帶來的調整。

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